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来源：雷达Finance
雷达财经出品 文|丁禹 编|孟帅
在经历三次延期后，贯穿整个2025年的38家苏宁系公司合并重整草案终获通过。
此番重整草案的落地，让深陷困境的苏宁成功避免了破产清算的命运，但苏宁系当前仍处于严重资不抵债的状态。
据媒体此前披露的草案，38家苏宁系公司总债权合计达2387.3亿元，但经审计的账面资产总额为968.39亿元。
据重整草案，重整后的苏宁将由债权人信托主导，原管理团队负责日常运营，并受到严格监督。债权人将成为信托计划的受益人，未来通过信托的收益逐步收回欠款。
在新的运转体系之下，身为苏宁创始人的张近东仍具有较大话语权，但背后也伴随着沉重的代价。
张近东及其配偶刘玉萍不仅将交出旗下38家公司的全部股权，还需承诺将其名下所有个人资产注入为偿债设立的信托计划，以此换取债权人暂停追索其个人担保责任。
从业绩层面来看，苏宁近年来的表现难言出色，其不仅年营收从近2700亿元的高点缩水至2024年的500多亿元；且在2020年至2023年这四年间，公司的累计归母净利润亏损规模更是接近700亿元。
业绩的疲软表现，进一步传导至资本市场。截至1月5日收盘，ST易购股价为1.71元/股，与历史高点相比跌幅超过九成，总市值为158.43亿元。
伴随着公司市值的大幅缩水，曾多次问鼎江苏首富的张近东也遭遇财富“滑铁卢”。在去年10月揭晓的《2025胡润百富榜》中，张近东以65亿元的身家位列榜单第1088位，其身家较2020年的1020亿元缩水近千亿。
延期三次后，苏宁系重整草案终落地
近日，据媒体报道，苏宁电器集团等38家公司实质合并重整草案，在历经三次延期表决后终获通过。
据苏宁易购11月中旬披露的公告，相关债权人于2025年1月17日向江苏省南京市中级人民法院提交申请，申请对公司股东苏宁电器集团和苏宁控股集团两家公司进行重整。
2025年1月26日，南京中院裁定受理相关债权人对前述股东的重整申请；并于4月8日裁定对苏宁电器集团等38家公司进行实质合并重整。
2025年9月12日，上述合并重整案第二次债权人会议以网络会议方式召开。
会议对《苏宁电器集团有限公司等38家公司实质合并重整案重整计划草案》《苏宁电器集团有限公司等38家公司关于以共益债形式借款的议案》两项议案进行审议，并由债权人在当年10月17日表决期限截止前通过线上网络投票或者线下纸质投票方式表决。
会后，部分债权人向管理人反馈尚需履行审批流程，无法在原定表决期限内完成投票表决，申请延长表决期限。会议表决期限遂延长至2025年11月14日。此后又再次延长至12月14日，第三次则延长至12月26日。
据了解，上述38家公司及并表子公司的核心业务十分庞大，包括商业、酒店、办公等不动产开发及运营管理、全业态物业管理及消费零售业务，资产类型涵盖不动产、股权及权益类资产、应收类资产等。
但据澎湃新闻获取的重组草案，38家苏宁系公司的资产规模缩水严重，其经审计的账面资产总额为968.39亿元，资产评估市场价值总额为636.91亿元，资产评估清算价值总额更是缩水至410.05亿元。
据评估报告，38家苏宁系公司流动资产为289.58亿元，其中货币资金仅3.84亿元，存货132.24亿元，其他应收款132.91亿元；347.33亿元的非流动资产中，占比最大的是投资性房地产合计154.5亿元，其次是长期股权投资合计87.32亿元。
与资产缩水形成鲜明对比的是庞大的债务规模，38家苏宁系公司总债权合计为2387.3亿元。
其中，经管理人初步审查确定的债权总金额1880.7亿元；另有暂缓确定的债权282.59亿元；未申报债权224.01亿元。
草案显示，依此情况，假设破产清算状态下普通债权清偿率预计仅约3.5%，且在实际发生破产清算状态下普通债权清偿率可能低于预计清偿率。
押上全部身家，张近东“以身入局”
据悉，38家苏宁系公司重整的核心措施是设立一个破产重整信托，债权人则根据债权的性质和金额，成为该信托计划的受益人，未来通过信托的收益逐步收回欠款。
重整后，这些装入信托的资产被划分为保留运营和处置变现两大类，并最终被装入新苏宁集团有限公司和南京众城资产管理有限公司，两个公司分别作为新机制下的运营管理公司、资产处置公司。
重整后的苏宁将由债权人信托主导，原管理团队负责日常运营，并受到严格监督。
所有持有信托份额的债权人组成受益人大会，是信托的最高权力机构。
大会下设管理委员会，由债权人代表组成，作为常设机构，真正执掌大权。它负责批准年度预算、决定重大资产处置、引入战略投资人、任免运营平台公司董事等。
而在此模式之下，苏宁创始人张近东仍具有较大话语权。具体而言，新苏宁集团和南京众城董事会均有9席，尽管信托计划管理委员会负责选举，但张近东有提名权，且两家公司的高管们仍由现有管理团队任职。
其中，新苏宁集团首届董事会由张近东提名5席，信托计划提名4席；南京众城首届董事会由信托计划提名5席（其中1席由税款债权人提名），张近东提名4席。
不过，张近东及其配偶刘玉萍需交出旗下38家公司的全部股权，更需承诺将其名下所有个人资产注入为偿债设立的信托计划，以此换取债权人暂停追索其个人担保责任。
同时，38家苏宁系公司的外部股东权益将全部无偿让渡，重整完成后其100%股权将注入信托计划，外部股东仅能就实缴出资部分获得信托计划劣后级份额，彻底体现“债权人利益优先”原则。
这意味着，张近东等原始股东在苏宁系这38家公司中的股权权益在法律上被调整为零。作为补偿，这些股东将根据其已实缴的出资金额，获得信托计划的劣后级信托份额。
天眼查及苏宁易购财报显示，截至去年第三季度末，张近东是上市公司的第二大股东，其持有苏宁易购16.4亿股股份，持股比例为17.7%。
不过，张近东持有的16.4亿股股份中，11亿股被质押，5.4亿股被冻结。
值得一提的是，在去年10月胡润研究院发布的《2025胡润百富榜》中，张近东的财富已缩水至65亿元，较2020年的1020亿元身家缩水近千亿。
昔日零售巨头，复苏之路步履维艰
作为中国零售行业曾经的标杆企业，苏宁的发展可以追溯到上世纪九十年代。
1990年，张近东辞去稳定体面的工作，筹资在南京宁海路租下一间200平方米的门面房，专营空调产品。而这家名为苏宁交家电的门店，便是苏宁梦开始的地方。
起初，张近东的决定几乎没有得到家人和朋友的支持，他们认为在当时的市场环境中生存非常困难。
但张近东凭借敏锐的商业嗅觉，创新商业模式，率先推出配送、安装、维修、保养一体化服务，仅用一年时间便抢占南京空调市场70%的份额，一举打消了所有人的疑虑。
2000年后，房地产行业的蓬勃发展催生了家电消费热潮。张近东再次精准把握趋势，果断缩减空调批发业务，全力拓展全国性家电连锁布局。
至2009年，苏宁门店数量突破1000家，销售收入突破1000亿元，已然跻身中国零售巨头行列。
不过，张近东认为，最危险的事，就是待在舒适区内而不寻求改变。
秉持这一理念，面对电子商务的兴起，张近东推动苏宁在2010年正式上线电商平台苏宁易购，这标志着苏宁正式从传统的连锁家电行业向新兴的互联网电商转型。
在张近东看来，苏宁不是电商，而是智慧零售商，未来零售企业一定是线上线下融合发展的模式。
张近东这份敢于突破的魄力，让苏宁在新世纪的第二个十年迎来了飞速发展。
同花顺iFinD数据显示，2018年是苏宁易购的高光时刻，公司当年营收增长超三成，一举突破2000亿大关，达到2449.57亿元；录得归母净利润133.28亿元，同比增长216.38%。
但挑战很快袭来，2019年、2020年，尽管公司营收仍维持在2500亿元以上的高位，但利润规模却开始大幅萎缩。
其中，2019年，苏宁易购的归母净利润骤降26.15%至98.43亿元，跌破百亿关口。2020年，公司的归母净利润指标进一步恶化，直接由盈转亏，录得亏损42.75亿元。
2021年，苏宁易购的营收大幅缩水至1389.04亿元，归母净利润亏损规模更是扩大至432.65亿元。
在2022年6月对深交所的回复函中，苏宁坦言，2021年营收同比下降44.94%，主要是由于公司经营遇到阶段性困难，尤其是短期内流动性压力带来的商品货源、开支投入不足，对渠道终端销售能力带来的负面影响所致。
数据显示，2020年至2023年四年间，苏宁易购归母净利润的累计亏损高达678.5亿元，巨额亏损让企业陷入现金流困境。
雷达财经注意到，在公司过往发布的多份财报中，苏宁易购也多次提及，企业自身流动性不足的问题仍然突出。
事实上，苏宁反复提及的流动性危机，早在多年前就已埋下伏笔。2012年，苏宁将公司名称从“苏宁电器”更改为“苏宁云商”，欲加大电商投入，向互联网企业转型。
为了加快转型，苏宁此后展开了一系列收购动作，PPTV、天天快递、龙珠直播、家乐福中国等资产等各行各业的明星企业相继被苏宁收入囊中。
然而，苏宁的这些跨界投资大多未能形成协同效应，反而沦为“财务黑洞”，持续消耗公司现金流。
反映到财报中，2017年至2019年，苏宁易购经营活动产生的现金流量净额连续恶化，分别为-66.05亿元、-138.74亿元和-178.65亿元。
而刚刚画下句号的2025年，苏宁易购的经营状况依旧不容乐观。最新财报显示，2025年前三季度，公司实现营收381.31亿元，同比仅微增0.29%；归母净利润仅0.73亿元，同比大幅下滑87.76%。
如今，创始人张近东再度躬身入局，试图带领苏宁突围，但这场“自救之战”能否成功？雷达财经将持续关注。
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